中金：保持玖龙纸业(02689)“中性”评级 目标价降24%至9.5港元

中所金发布建议书指，延续玖龙纸业(02689)“中所性”评级，目标价下调24%至9.5港元，也就是说FY22-23年PE为7x/6x，隐含17%的下行密闭。由于变更该公司精制纸量价假设，下调FY22营业额5%至61.5亿元、延续FY23营业额70.1亿元不变，当前公司股票也就是说FY22-23年PE为5.3x/4.7x。

事件：该公司预告1HFY22营业额：指剔除经营方式和融资社区活动银行收入后，归母营业额同比下降不高于35%(即不低于25.4亿元)，略低于该行及零售商短期内，该行并不认为主要因报告期内原燃料价格时是短期内上涨大大的压制该公司纯利水平。

中所金主要观点如下：

1HFY22旺季不旺，原燃料时是短期内上涨连带纯利。

1HFY22为装板纸从业者传统文化旺季，但受消费疲弱直接影响，终端观感仍显平淡，产品提涨季初;此外报告期内中上游煤炭、国废价格大多处历史记录高位(大多价同比分别上涨100%+/15%+)，而从业者装板纸大多价同比涨幅低于15%，该行三维1HFY22该公司装板纸吨获利将近200-300元/吨，第三季度时是400元/吨。此外毕竟1HFY22人民币升值趋向于显著，该公司此前公告其外币借贷占借款将近50%、且部分再生纤维进口，该行并不认为该公司再一获相对来说可观经营方式和融资社区活动银行收入、增厚整体纯利观感。

成本下行利好纯利修复，生产量之前加强扩张锁住成长密闭。

未来2022年(即2HFY22及1HFY23)，该行并不认为年末为从业者传统文化淡季，该公司装板纸、灰底涂布白板纸价格观感在2HFY22可能持续疲弱，但预计国废价格之前下行振幅极小，煤价中所枢再一自2H21极其高位回归正常发车，该公司成本压力再一给与缓释，该行短期内2HFY22该公司盈亏环比延续平稳、该公司当前公司股票也就是说FY22PE为5x，PB仅0.7x，性价比较高，具备一定估值修复密闭。

此外据该公司前期注意事项，3Q22该公司将落地湖北荆州120万吨装板瓦楞纸(相比FY21年末生产量增10%+)及60万吨化学磁(FY21年末该公司木磁生产量为85万吨)生产量，装瓦纸生产量之前加强增强利于该公司加速对小厂份额获取、巩固龙头权势，而自制磁比例增强也利于该公司增强对中所高端磁纸系产品原料把控，稳定产品质量及趁此成本长周期震荡。

生产量扣留集中所于2023-24年，中所期从业者过剩或好于零售商短期内。

据该公司注意事项，2021年年末公布的1000万吨磁纸生产量投产规划中所，北海梧州磁纸概念设计和位于辽宁的化学磁概念设计可能暂停半年到一年，其余概念设计投产时间将分布在2023年和2024年月底(含海外马来西亚军事基地)。该行并不认为，若能源消耗指标管控持续严格，金融机构完工后生产量则基本难以落地，附加生产量将主要掌握在大厂手中所，叠加中上游成本压力推动金融机构出清，从业者格局再一迎来优化;同时该行并不认为龙头概念设计投产长周期可能普遍延后，中所期从业者过剩再一好于零售商短期内。

可能会示意：三角洲需求不及短期内;从业者附加生产量时是短期内;中上游原材料时是短期内上涨。

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